月流水448亿美金的预测市场，需要主经纪商吗？

来源：Fintech Blueprint

编译及整理：BitpushNews

Betterment 近期发布了其 2026 年散户投资者调查。

主要结论是：26% 的 Z 世代投资者将体育博彩视为其长期财务策略中的一部分，并且 52% 的人在去年已将原本打算用于投资的资金转而投入其中。

这项于四月初对 1000 名美国零售投资者进行的调查显示，随着年龄增长，这一比例迅速下降——千禧一代为 31% 和 14%，X 世代为 10% 和 6%，婴儿潮一代为 4% 和 1%。

Betterment 首席执行官 Sarah Levy 的表述直言不讳：当一个预测市场或体育博彩平台开始感觉像一种退休策略时，问题就来了。

Kalshi 和 Polymarket 的月度合并交易量在六月份达到了 448 亿美元，这超过了 2025 年所有美国合法体育博彩月均约 140 亿美元交易额的三倍多。

来源：彭博社 / Betterment

让我们探讨一下，这笔交易量是否足够庞大，足以支撑其下的专用机构层级。

本月早些时候，River Markets 筹集了 850 万美元的种子资金，旨在构建它所称的“首个面向预测市场的机构级执行和主经纪商平台”。Haun Ventures 领投，Y Combinator、Coinbase Ventures、Qube Research & Technologies 和 Cherry Ventures 参投，此外还有来自 Citadel、HRT、摩根大通、英伟达和谷歌的天使投资人参与。

该公司自 5 月 1 日起已与交易客户上线，并公开列出了五家客户名称：Chimera Capital Management、Game Point Capital、Cleat Street、Skywalk 和 646 Equity。它声称拥有 Kalshi 和 Polymarket 上十大交易者中的三位，以及数家在其 API 上运行的量化基金。它们正在解决的问题是真实且不起眼的。预测市场的流动性分布在多个交易场所，这些场所对同一事件结果的报价可能不同，涉及独立的账户、独立的余额、独立的 API，并且没有统一的风险视图。一个在 Kalshi 和 Polymarket 上交易同一事件的交易员，实际上是在手动操作两个账簿，之后再对账。

River 将这些场所整合到一个终端和一个 API 中，使用统一的代码体系，增加了交易所原生未提供的执行算法（冰山委托、挂钩委托、止损单、止盈单），并将符合条件的订单路由至互联账簿中的最优价格。它已在 Kalshi、Polymarket 和 Polymarket US 上线，并正在整合 Novig 和 Crypto.com。

今天，它更像是一个订单和执行管理系统，而非主经纪商（Prime Broker, PB）——这是 River 自己划定的界限。

其 FAQ 指出，实时平台涵盖执行、路由、数据和盈亏，客户资金保留在场所账户中而非集中池化，并邀请公司就融资、抵押品和跨场所需求进行联系。

来源：Allium

预测市场在五月份累计历史交易量突破 1500 亿美元，仅 Kalshi 在六月份的交易额就达到 315 亿美元，而 Polymarket 为 108 亿美元。Kalshi 目前正在进行至少 7.5 亿美元融资的最终谈判，估值达 400 亿美元；Polymarket 正在以 150 亿美元估值进行融资，此前 ICE 已分两批承诺投入 20 亿美元。Kalshi 的年化收入在七月份超过了 40 亿美元，大约是两个月前 20 亿美元年化步伐的两倍，在世界杯高峰日，每日费用收入超过 1300 万美元。

在八月份一份关于一笔 50，000 份合约的美联储决策交易的案例研究中，River 收取的费用为 53 美元，相对于 38，500 美元的名义本金——大约是十四个基点。按此费率计算，River 目标在年底达到的数亿年化交易量大约能产生 70 万美元的收入，而要达到 1000 万美元的业务规模，则需要撮合超过每年 70 亿美元的交易量。

相较于 Kalshi 大约 3780 亿美元的年化运行率，这还不到单一场所流量的 2%。成交量门槛并非问题所在。其价值主张也并非无足轻重。在同样的案例快照中，将订单在各场所间被动路由，比直接在单一最优场所开仓便宜了 945 美元——在扣除 River 费用后，总体节省了 238 个基点。

真正的限制在于客户基础。

《华尔街日报》对 160 万个 Polymarket 账户的分析发现，67% 的利润流向了 0.1% 的账户。不到 2，000 名交易者，净赚近 5 亿美元，而超过 70% 的用户亏损。另一项覆盖约 250 万个钱包的链上分析显示，实现超过 10 万美元历史利润的钱包数量为 840 个。

Kalshi 自己的数据是，每 1 个盈利用户对应 2.9 个亏损用户。

来源：The Daily Shot， Dune， 彭博社

这种集中度通常被引为零售用户被“收割”的证据。

但与可比市场相比，这并不罕见。关于零售日内交易的学术研究发现，84.3% 的日内交易者亏损，中位数回报率为 -8.7%，且不盈利的交易者产生了 72% 至 80% 的交易量。关于巴西指数期货的研究发现，97% 的持续性日内交易者正在亏损资本。Kalshi 自身的比较表明，其约 74% 的交易者处于亏损状态，相比之下，股票市场约为 81%，体育博彩约为 96%。

这也正是可服务的市场范围。那些需要整合跨场所风险视图的客户，正是那些赚钱的人。他们大概有几百人，其中可能只有大约五十家是真正的机构——这是一个从庞大零售客户群中获取大部分损益的小型专业群体。

那么，让我们回到主经纪商（Prime Broker, PB）业务。

这项业务的核心是融资：针对客户账簿的保证金贷款，针对其头寸的证券借贷，跨市场保证金冲销（使得对冲头寸占用的资本少于两个单独头寸的总和），以及客户闲置资金所赚取的息差。高盛和摩根士丹利建立主经纪商业务并非为了路由订单，而是为了放贷。

然而，这些在事件合约中都不存在。预测市场头寸从结构上讲是完全抵押的。以 40 美分买入一份合约，你需要支付 40 美分，因为最大损失是已知的，且限于所支付的价格。没有可延展的保证金，没有可再抵押的头寸，也没有可供出借的基础。完全抵押是让 CFTC（美国商品期货交易委员会）指定合约市场能够向零售客户提供二元期权结果的监管“交易”。

这就是为什么 River 的实时产品目前止步于执行层面。这是当前市场结构所允许的范畴。

不过，融资池正在被创建——只是不在事件合约领域，也并非由第三方进行。Kalshi 在六月份推出了自己的 CFTC 注册期货佣金商（FCM）——Kalshi Prime，并在 8 月 12 日任命 Jeff Bandman——前 CFTC 清算与风险部门负责人，也是为 Kalshi 争取到 2020 年指定资格的法律顾问——为其首席执行官。其既定目标是提供保证金支持的永续期货。Bandman 已经在公开讨论将合格抵押品范围扩大到公司债券、货币市场基金和稳定币。Kalshi 的加密永续合约于六月份推出，在最初两周内以零费用实现了 55 亿美元的交易量。

永续期货是保证金交易而非预付，这就是为什么杠杆首先在那里出现。这个顺序有利于交易场所：Kalshi 上市杠杆产品，Kalshi 自己的 FCM 为其提供融资，Kalshi 决定什么可以算作抵押品。但是，FCM 只能为其自己交易所持有的头寸提供保证金。因此，Kalshi Prime 捕获了融资经济学，却并未解决 River 存在的意义所在——一个在三个不同场所交易同一事件的机构，仍然无法跨场所进行净额结算，也没有哪个单一场所能够提供这种服务。

同样的模式在其他地方也可见。

以 Ondo 为例。在过去一年多的时间里，Ondo 一直在构建 Ondo Chain——一个专为代币化实物资产设计的专用 Layer 1——这是代币化论题的经典版本，即将现货资产引入账本。就在最近，它搁置了这一计划，转而推出了 Ondo Network：一个在可信执行环境内运行的链下匹配引擎，由一组去中心化的证明者进行验证，并将资产转移结算至公共区块链。

该网络上的首个也是唯一应用是 7 月 7 日上线的 Ondo Perps，提供股票、指数和大宗商品的永续期货，杠杆最高可达 20 倍，并接受代币化股票和 ETF 作为抵押品。

它在第一个月的交易量大约为 80 亿美元。发行代币化的国债和股票是一种托管和发行类业务，费率很薄。而永续期货则是高周转的收费业务，并且附带资金费率。Ondo 找到了当今收入真正所在之处。

另一个例子是 Alpaca，这家 API 优先的经纪和加密服务提供商，刚刚注册成为 CFTC 的期货佣金商。这是首家进入衍生品领域（无论是加密货币还是股票和债券）的公司。

RWA 报告 2026 | CoinGecko

一个核心案例是Hyperliquid。

在 7 月 13 日当周，实物资产永续期货在平台上的交易量达到了 250 亿美元——占其 480 亿美元总交易量的 52%，并且是首次 RWA（实物资产）市场在该平台上超越所有加密货币类别的总交易量。单股票合约驱动了其中 61% 的交易量。

24/7 股权永续合约：RWA 交易量上升所预示的信号

这个结论对于代币化论题来说令人不安。

代币化资产并非作为现货工具逐渐积累流动性而到来。它们是作为针对自身的衍生品的抵押品而到来的。需求在于获取风险敞口，而非资产本身——这正是 Betterment 调查中关于产生需求的人群所表明的，也是 Kalshi Prime 关于基础设施为服务该需求而建在哪里所揭示的。

巨额增长是在这个市场建立基础设施的有力论据——这是注意力经济的金融化。九个月内，月交易量从不足 50 亿美元增长到 448 亿美元，而 2025 年美国所有合法体育博彩的月均交易额约为 140 亿美元。

一代人已经认定，合成杠杆头寸比持有基础资产更重要，而金融产品的制造者们只是在打造人们愿意购买的东西。Ondo 为此放弃了一条区块链，Hyperliquid 的 RWA（实物资产） 账簿如今交易量超过了其加密账簿，Kalshi 则正在搭建自己的 FCM（期货佣金商）。

交易场所正在抢先占据主经纪商业务的高地，而且它们很可能会将融资业务牢牢留在自己的围墙之内。

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