加密风投正在消亡吗？

BitpushNews·Wendy·02:30 编辑

来源：Token Dispatch

作者：Vaidik Mandloi

编译及整理：BitpushNews

当造就了一个时代的顶尖投资者，开始离它而去

作为有史以来组建的规模最大的加密货币专属基金之一，Paradigm 最近筹集了 12 亿美元，开始转向投资人工智能（AI）、机器人和航空航天领域的初创公司。

他们甚至已经从官网上彻底抹去了“加密”（crypto）一词！他们的投资逻辑是：加密货币只是他们的第一个前沿阵地，但现在正在发生的其他新事物实在太多了，他们绝不能视而不见。

无独有偶，Framework Ventures 也于 6 月关闭了一支 4 亿美金的基金，开始将投资触角伸向加密领域之外，而且他们绝非孤例。在过去一年里，几乎每一家头部加密专业基金都开始向更广泛的主题和投资授权漂移。2026 年第一季度，全球仅成立了 8 支新的加密专属风险投资基金，创下了 2020 年以来的最低纪录。

本文将深入探讨加密专业风投作为一个基金类别是否真的在消亡。如果是这样，这场洗牌如何映射到这些基金的生命周期中，这对加密初创公司又意味着什么——它们现在将不得不在多行业投资组合中争夺关注。

专业基金的生命周期

加密专业基金之所以能应运而生，是因为他们愿意花时间去建立竞争优势，并且是当时唯一愿意去承担并承销这种风险的人。理解 Solidity 合约实际上是如何运行的，以及在 Discord 频道里与匿名开发者建立联系——这些可不是 2017 年 Tiger Global 的成长型股权合伙人能够触及的事情。

要想理解加密 VC 作为一个投资品类是否正在走向终局，看看专业基金品类在历史上是如何演变的会大有裨益，因为这种现象在过去已经发生过不止一次了。

在 2006 年至 2011 年期间，清洁科技（Climate Tech）作为一种投资逻辑走向主流。VC 们纷纷设立清洁能源专属基金，原因与加密 VC 设立专属区块链基金如出一辙：他们认为自己在通用型投资人（Generalists）反应过来之前，敏锐地捕捉到了一个划时代的技术转变，并希望围绕这一坚定信念打造全新的投资机构。

他们向清洁能源初创公司倾注了超过 250 亿美元，但损失了超过一半的资金。有趣的是，这项技术本身确实奏效了，如今的清洁能源市场规模极其庞大——这导致该领域的太阳能成本在同一时期大幅下降了 85%。但 VC 们误判的是，他们硬套了套用在软件公司身上的那一套模式，向那些实际上需要 2 亿美金项目融资、且需要 15 年才能实现盈利的公司投下了 500 万美金的种子轮支票。

麻省理工学院（MIT）的能源倡议组织（Energy Initiative）进行了一项事后复盘，发现风投模式对该领域存在根本性的缺陷。专业 VC 通过承担技术风险出资完成了实验阶段，资助了早期研发，并为该领域赋予了吸引更大规模资本的公信力；但一旦技术成熟到足以让基础设施贷款人和项目融资机构（project finance facilities）进行承销时，专业投资人的信息优势就消失了。

数据来源：MIT Energy Initiative

SPAC（特别吸收合并收购公司）也演变出了类似的轨迹。作为背景补充，SPAC 是一家没有实际业务的“空白支票公司”，通过 IPO 筹集资金，随后与一家私人公司合并，帮助其以比传统 IPO 更快的速度上市。在 2020 年和 2021 年，一些投资者将其视为一种可复制的载体，并围绕它们建立起了整家公司。

Chamath Palihapitiya 曾筹集了 16 亿美元的 SPAC 专属资本。但到了 2022 年，2021 年成立的 SPAC 中有三分之二未能完成合并，Chamath 不得不退还了他筹集的资金。所有这一切都在不到 24 个月的时间里发生，这能让你直观感受到：一旦专业优势消失，变化的速度会有多么惊人。

这种模式之所以在截然不同的行业中屡屡重演，背后有着深层原因。卡洛塔·佩雷斯（Carlota Perez）在记录长达 250 年的技术革命史时总结了这一点，并将其称为“技术-经济范式”（techno-economic paradigm）。她指出，每一项重大技术都会经历一个早期阶段——在这个阶段只有“内部人士”（insiders）才懂它，而离技术最近的人会成为最有价值的投资者，因为只有他们才能分辨真伪。随后，技术走向成熟，并开始融入现有的制度体系中。

数据来源：AVC

到了那个节点，曾经造就了这些专业投资人的内部人士优势就不再重要了，因为这个资产类别对于拥有更庞大资产负债表的通用型投资人来说，已经变得“易读”（legible）了。 Fred Wilson 早就预见到了加密领域也会面临这一天。他在 2015 年就曾撰文预言，当加密技术从佩雷斯所说的“安装阶段”跨越到“部署阶段”时，将会遭遇一个重大的“金融拐点”。

那个拐点此刻正在发生，你已经能清晰地看到加密技术的部署阶段长什么样了：

Fintech 巨头 Stripe 收购了 Bridge，并推出了自己的稳定币公链；

像贝莱德（BlackRock）和富达（Fidelity）这样的传统金融巨头已经推出了各自的代币化货币市场基金；

甚至连 Visa 和 Mastercard 这样的传统支付巨头，也正在稳定币轨道之上搭建结算层。

这些公司不需要加密专业风投来解释MEV提取和验证者经济学，因为专业的加密知识对它们来说并不重要。

它们需要的是监管批准、分销渠道和银行合作关系——任何其他金融科技公司规模化所需的东西。

如今，红杉或Founders Fund的通用型投资者可以用评估Stripe或Plaid的同样方式来评估一个加密交易。

杠铃效应与漂移

那么，如果专业优势已经瓦解，那些建立在这一优势之上的基金最终会面临怎样的命运？他们的结局将完全取决于其基金规模的经济学。

要知道，风险投资行业多年来一直在向“杠铃形态”（barbell）分化：

数据来源：The VC Corner

杠铃的一端是像 a16z、Sequoia 和 Founders Fund 这样的超级平台，它们可以将整个资产类别吸收为其投资组合内部的一个垂直细分赛道；

杠铃的另一端是极小型的“作坊式”基金（cottage-industry funds），它们凭借极深的行业理解撰写小额的高信念支票，靠单个爆发式项目就能收回整支基金的成本；

夹在两者之间的一切，都变成了“击杀区”（kill zone）——而这恰恰是目前绝大多数加密专业基金所处的位置。

一支 5 亿美元规模的基金需要产生大约 15 亿美元的总退出金额，才能向其 LP（有限合伙人）返回 3 倍的净收益；单靠写种子轮支票是无法达成的，因为没有哪个种子轮投资组合能在这种规模下产生足够多的爆款退出。同时，你也无法在成长轮交易中与那些随手就能写下 1 亿美金支票且眼睛都不眨一下的 50 亿美元巨无霸基金竞争。例如在 2025 年，仅 Founders Fund 一家筹集的资金，就是所有新兴基金经理在上半年筹集资金总和的 1.7 倍。资本正在向极端加速集中。

这种杠铃格局，也解释了为什么 Framework Ventures 和 Paradigm 看起来在做同样的事情，但实质上却大相径庭：

Framework 的规模停留在 4 亿美元，这个体量太大，无法仅靠几笔种子轮下注来收回基金成本；同时又太小，无法在成长轮交易中与巨型基金抗衡。在这种规模下，单靠加密领域无法产生足够的退出，因此他们不得不拓宽赛道。

而 Paradigm 凭借 12 亿美元的规模，体量足够大，可以尝试直接转型为一家多行业综合平台（multi-sector platform）——这在战略上是完全不同的。

简单来说：你的基金规模决定了你最终落在杠铃的哪一端，而这又决定了你手中有哪些选项。

即使是那些宣称要“坚守阵地”的加密 VC，也已经彻底重塑了“加密”的定义。Dragonfly 在 2 月份筹集了 6.5 亿美元，并获得了 30% 的超额认购。即便如此，他们也明确表示：非金融类的加密项目已经彻底失败，该机构正在完全砸重注于稳定币和预测市场。A16z 最新发行的 22 亿美元加密基金筹集于 2026 年 5 月，规模仅为 2022 年筹集的 45 亿美元的一半；不仅如此，Chris Dixon 甚至改变了他的表述框架——从将加密定位为“一种全新的计算范式”，转变为将“金融”视作该领域一切事物的基石。

这些机构如今所谓的“仅限加密”（crypto-only）投资，本质上是在押注建于区块链轨道之上的金融基础设施——而这恰恰也是手握更大支票的通用型基金同样会去投资的东西。

推动这一切发生的一股强大外力，还来自于 LP 的行为。风投行业目前正处于一场 DPI（投入资本分红率）危机中，2021 年份的基金平均只收回了约 0.08 倍的本金。而在 2022 年加密暴雷潮中惨遭烫伤的 LP 们，如今在 AI 领域找到了一个极其显眼的替代品——AI 吸走了今年全球 70% 的融资资金。因此，当你的 LP 已经在死资本上坐了四年，看到 AI 公司产生了他们曾经期望从加密领域获得的那种回报时，基金管理人除了强行建立 AI 投资敞口之外别无选择。

对于仍在坚持构建项目的加密创作者/创始人来说，这是令人担忧的，因为这意味着真正理解他们所做之事并致力于支持他们的投资者群体正在不断萎缩。

面对这种萎缩，最直接的反应可能会说：创始人直接去找通用型基金融资不就行了？纸面上看这确实有道理——Sequoia 和 Founders Fund 可以写出更大的支票，还能带来任何加密原生基金都无法企及的渠道分发能力。

但这其中存在一个严重的问题：由于 AI 公司如今吸走了绝大部分的交易流，一个在通用型平台投资组合内部的加密创始人，将不得不与这些 AI 公司去争夺注意力。你的项目必须足够极致出彩，才有可能被列入投委会的议程——这与向一个吃住呼吸都在加密领域的专业投资人做 Pitch，完全是两码事。

另一个问题涉及到加密生态系统整体的生长。专业 VC 过去不仅仅是写支票，他们还资助了让下一代应用成为可能的基础设施层。Paradigm 资助了对 MEV 的研究，Dragonfly 资助了跨链工具——从单笔交易的角度来看，这些显然不会带来直接的商业回报，但它们构建了整个生态系统赖以运行的公共资源。一个通用型基金永远不会资助这些，因为他们基于独立的回报来评估交易。